実験の概要
以下のすべての数字は、Ethereum 上の直近1年間の1回の決定論的再生から得られます:6つの Uniswap v3 プール、その日次スワップ量、それを競い合った流動性、各プールが有効化した正確な日からのプロトコル手数料スイッチ、そして各プールの計測済みジャストインタイム比率。Aqua 側は実際に結果を左右する2つの問いに答えます:自分のウォレット内の戦略にルーティングがどれだけのフローを送っていたか、そして他の戦略が同じペアをクォートし一方向の日が残高を枯渇させた場合に、そのフローのうちどれだけをトークンが処理できたか。
- ウィンドウ
- 2025-07-01 から 2026-07-01 UTC、初日にエントリーし1年間保持
- 2つの場、1つのデポジット
- Uniswap プール内では、すべてのスワップがポジションに自動的に支払われる。Aqua ストラテジーとしては、デポジットはルーティングがそこに誘導するフローのみを、ストラテジー自身がクォートする手数料で獲得する
- 価格レンジ
- ペアごとに1つのレンジ。加重日次スワップスパンを95%の日でカバーするよう後知恵でサイズ設定（ペッグペアは中央値日次スパンの4倍をクォート）。比較が場の選択を分離し、レンジ選択を分離しないよう、両方の場で同一
- 誠実なブラケット
- すべての Aqua の数字は2つのフロー端にまたがります。下端:各プールの出来高のうち計測済みアグリゲーター経由の比率のみがウォレット戦略を見ることができます(プールごとに 10%〜36%)。上端:すべての注文が実行前に取引場所を比較します
- 2つの競合状態
- 唯一の戦略:ペア上で自分だけが Aqua ブックを持つ状態、上端。完全競合:同一手数料をクォートする競合戦略がプール自身と同じ深さのブックを持つ状態、下限。ライブの競合は2つの間に位置し、それを正確に特定できるライブのペアごとデータはまだ存在しません
- 各者の取り分
- Uniswap 側:各プールの有効化日からの LP 手数料に対するプロトコルの取り分(0.05% および 0.01% プールでは4分の1、0.30% プールでは6分の1)に計測済みジャストインタイム比率を加算。Aqua 側:各戦略の手数料に対する DAO の取り分(0.12% 境界未満では4分の1、それ以上では6分の1)
- モデル化しない項目
- ガス、リバランス、複利、日中のシーケンス。各プールの取引量と競合するプール流動性は計測値のまま維持されるため、規模が大きくなっても余分なフローは生まれません
今日、手数料を徴収しているのは誰か
プール自身の履歴が、実際に手数料を徴収しているのが誰かを示しています。私たちは Ethereum 上で生涯取引量が最も多い10の Uniswap v3 プールでこれまでに開かれたすべてのポジションを集計しました:2026年7月時点で 348,993 ポジションです。$10,000 以下のポジションは件数で最大のグループであり、それらが合わせて徴収したのはそれらのプールがこれまでに支払った総額の1%未満でした。小規模ポジションの中央値は生涯を通じて $10.84 を徴収しました。このページの残りの部分では、トークンを1つのウォレットに保持してどこでも適合する場所でクォートした場合に、同じ預け入れ額で何ができるかを示します。
6プールか1ウォレットか
今度は同じ予算をポートフォリオ形式にします。慎重な LP が分散させるのとまったく同じようにです。Uniswap の形状は $10,000 を6つの独立した預け入れ $1,667 ずつに分割します:ETH/USDC 0.05%、ETH/USDT 0.05%、USDC/USDT 0.01%、ETH/WBTC 0.30%、WBTC/USDT 0.30%、WBTC/USDC 0.30%。Aqua の形状は全く同じ $10,000 を4つのトークン残高 $2,500 ずつ（ETH、USDC、USDT、WBTC）として保持し、それらから6つのペアすべてをクォートします。各ペアは2つのトークン残高を使用するため、それぞれ $5,000 のクォートを背後に持ちます:トークンが分割されるのではなく共有されるため、同じ $10,000 から $30,000 の常設クォートが生まれます。常設クォートが3倍になることが、以下のすべてを動かす要因です。
同じウォレットからより多くのペアをクォートすることで、より多くを徴収できるでしょうか。再生が直接答えます。ETH/USDC 単独から始め、ウォレットが6つすべてをクォートするまで次に大きいペアを追加します。すでにウォレットにあるトークンのペアは何も分割しないため、そのフローは純粋な利益です。新しいトークンをもたらすペアは予算をより多くの残高に分割しますが、ここではそれでも前に出ます。$10,000 では、6ペアウォレットは上端で単一ペアの 3.3 倍、ルーター限定の下限で 4.1 倍を徴収します。倍率は他に誰がペアをクォートするかをほとんど気にしません:完全競合では両端が半減しても、6ペアは依然として単一ペアの 3.3 倍を徴収します。
直接対決:ETH/USDC の $10,000
1年前に遡ると、$10,000 が ETH/USDC 0.05% プールに入り、手数料として $456〜$464 を稼ぎます。ETH はこのウィンドウで 34.7% 下落し、ポジションの再評価を差し引いたプールポジションは $95〜$103 を保ちました。同じ $10,000 を全く同じ 5 bps をクォートする Aqua 戦略として:ペア上の唯一の Aqua 戦略として、アグリゲーター経由のフローしか見えなかった場合は年間 $42、すべての注文が価格最適化された場合は $410。競合戦略がプールと同じ深さのブックを持つ場合、全フロー端は $205 に下がり、プールポジションの約 44% となります。そして多くの人が最初に手を伸ばすであろう積極的なアンダーカット、0.005% の手数料は、より多くではなくより少なく稼ぎました:唯一の戦略として $22〜$222。
なぜ大幅なアンダーカットはより少なく稼ぐのでしょうか。稼ぎは手数料×フローだからです。この再生では 0.05% の代わりに 0.005% をクォートすることでルーティングされる取引量が5倍以上になりますが、ルーティングされた1ドルごとの支払いは10倍少なくなります。では、なぜ競合が取り分を半減させるのでしょうか。ペアに届いた注文はそのペアをクォートするすべてのブックに分散されるため、自分のシェアは取引場所全体のブックに対する自分のサイズとなるからです。Aqua ストリップの2つの端は可視性に関する事実であり、2つの競合状態はブックの混雑に関する事実です。現実はその角の間に位置し、より多くのフローが価格最適化され、ペアをクォートする戦略が少ない間は強い方の角に向かって動きます。
一つの非対称性はすでにこれらの数値に反映されています。計測されたジャストインタイムシェアはプール側から差し引かれており、Aquaにはその相当物がありません：クォートはご自身のウォレット内に存在するため、約定の直前に割り込む余地はなく、希薄化される手数料の瞬間も存在しません。 JITスナイピングがAquaのポジションに起こり得ない理由。
損益分岐手数料ウィンドウ
戦略の手数料を 0.1〜10 bps でスイープすることで、自然な次の問いに答えます。ウォレット戦略がプールポジションを純粋に上回る手数料は存在するか。唯一の戦略として、答えはイエスで、それは1点ではなくウィンドウです。全フロー端では 1.2〜4.82 bps のすべての手数料がプールポジションの $464 以上を稼ぎ、3 bps が最も多く稼ぎました:$727 で、プールのおよそ 1.6 倍です。ルーター限定の下端では、このサイズでプールに追いつく手数料はなく、競合戦略がプールのブックと同じ深さを持つ場合もどの手数料でも追いつけません:競合カーブは $287 を上限とします。このウィンドウは、制約がプライシングではなく可視性と混雑にあることを示す上端です。
勝利ウィンドウはこのプール固有の偶然ではありません。競合する流動性が存在するすべての手数料レベルが境界となります。会場の手数料を下回るクォートをすればそのフローに届くようになり、上回るクォートをすればそのフローは留まります。ETH/USDC には 0.01%、0.05%、0.30%、1.00% のティアプールがあるため、小規模な戦略にとって有効なクォートは 0.01% のフロアと 0.05% のホームティアの間に存在し、スイープがウィンドウを見つけたのもまさにその範囲です。最安値の既存ティアをさらに下回るアンダーカットをしても、新たな会場のフローには届きません。レートを無駄に譲り渡すだけです。
6ペアの1年間、再生
手数料は台帳の半分です。再評価がもう半分です。このウィンドウは厳しいものでした:ETH は 34.7%、WBTC は 44.6% 下落したため、どちらの取引所でも両側の流動性は単純にトークンを保有するよりも不利な再評価を受けました。その再評価を差し引くと、分割は -$28〜-$1、共有ウォレットは -$26〜-$156 となりました。共有側の全フロー端がより大きくマイナスになるのは、その手数料が大きい理由と同じです:$30,000 の常設クォートは $10,000 の預け入れの3倍の再評価を追跡します。常設サイズは両方向に作用し、どの取引所を選んでも市場の方向性は取り除けません。
ラダーの上端での同じ内訳は、飽和がペアごとに何をするかを示します。$1Bでは、共有ウォレットは唯一の戦略として6つのペアのうち5つで依然として多くを徴収し、ETH/USDCではプール預け入れの最大1.6倍に達します。最小のプールは逆転します:全フロー端では、$166.7MのUSDC/USDT預け入れが$290,197を徴収したのに対し、$500Mのスタンディングクォートは$267,964にとどまりました。より大きなクォートは、プールが一度も見なかったフローを徴収することができないためです。完全競合では、合計は分割より約5%上回り続け、個別のペアは両方向に動きます。ルーターのみのフロアは、このサイズではすべてのペアで分割ブックをはるかに下回ります。上端では、価格設定ではなく可視性が拘束制約です。
$10K から $1B まで
同じ2つの形状を16の予算で再生します。すべてのペアで唯一の戦略として、共有ウォレットは $10K で分割ブックの手数料の約 2.7 倍、$1M でも依然として 2.6 倍を徴収し、手数料キャプチャーが実際に存在したフローに対して飽和するにつれ $1B では約 1.4x に圧縮されます。完全競合では、ウォレットは $10K で依然として分割の約 1.3 倍を徴収し、$1B では約 5% 上回り続けます:分割ブックが同じ市場に直面するため、共有は優位性を保ちます。損益分岐点ウィンドウは手数料側から同じ話を伝えます。約 $25M まで安定し、その後戦略が市場の大部分を占めるにつれてプールティアに向かって狭まります。
これらの制限を踏まえて数字を読む
- これは過去のシミュレーションであり、ライブ結果でも将来のパフォーマンスの提示でもありません:1年間、1チェーン、6プール、1日での参入。
- Aqua 側は記録された Aqua の約定ではなくルーティングモデルを使用します。各注文はプールと戦略にわたるオールイン限界価格が均等になるように分割され(標準的なアグリゲーターの目的)、各日の出来高はその日の観測されたスワップ数として復元された日次スポットで到着します。
- 競合する Aqua 戦略は2つの計算可能な状態でモデル化されます:なし、および同一手数料でプール自身と同じ深さのブックを持つ場合(対称クォートのもとでの勝者総取りオークションの期待値として按分)。ライブの競合は2つの状態の間に位置し、他の LPs が参入・退出するにつれて変化します。
- フローの下端は スワップアグリゲーターが証明可能にルーティングした量のみをカウントします。これはフロアです。取引場所をまたいで自己最適化するソルバーやボットのフローはその指標でタグ付けされません。上端はすべての注文が取引場所を比較することを許可します。現実は2つの間にあります。
- 最安値の既存ティアを下回るクォートは他の手数料と同様にモデル化されますが、ライブ市場ではほとんどの場合アービトラージフローを引き寄せます。これは台帳の再評価側がすでにマイナスとして計上する種類のフローです。アンダーカットが正当化されるのは、ペアのティア境界間のコリドー内に限られます。
- 日次バーは、その日に各スワップが触れた出来高加重 p05〜p95 スパンと出来高加重アクティブ流動性、およびその日の符号付き買い/売り取引量の分割を使用します。日中のシーケンスと単一スワップの影響は平均化されます。
- モデル化されたストラテジーは、静的な価格・静的な手数料による低速クォートであり、再価格設定は行いません。また、アービトラージフローに対してクォートが陳腐化することで生じるコスト（ロス・バーサス・リバランシング、日中の逆選択）は計上されていません：約定は日次スポット価格の回復時に行われる一方、Uniswap側ではこのコストはすでに実測履歴に埋め込まれています。この省略はAqua側に有利に働くため、その数値は下限寄りに読んでください。損益分岐点ウィンドウは最も影響を受けやすく、アンダーカットはアービトラージ比率の高いフローを最も引き付けます。高速な再価格設定を行うライブストラテジーはこのコストを削減できますが、このリプレイではそれをモデル化していません。
- このウィンドウは強い下落相場の1年間です（ETH -34.7%、WBTC -44.6%）。横ばいまたは上昇の年はすべての純数値を書き換えます。転用可能な部分は市場の結果ではなく、取引所の比較です。
- 静的ポジションと静的手数料:リバランスなし、複利なし、ウィンドウ途中での手数料変更なし、ガスなし。
- ウォレット残高は有限であり、日次で推移します:フィルはその日の計測済み買い/売り比率でトークンを交換し、1日の往復フローはそれ自体で賄われ、純粋な一方向の超過分のみが支払い残高を減らし、ウォレットが保有する額を上限とします。枯渇した側はフローが反転するまでフィルを停止します。これはプロダクトと全く同じ動作です。日中のシーケンスはこの粒度では観測できません。
- USD 会計は各プール自身のステーブルレッグを使用します。ETH/WBTC プールは同日の最大プールの出来高加重 ETH/USD を通じて換算します。外部の価格フィードは計算に入りません。
- ライブの Aqua メカニクス（リゾルバー競争、インテントオークション）はこのフローモデルよりも豊かです。ここでのモデルは意図的に最もシンプルで擁護可能なものであり、その両端はコードとともに提供されます。
