Das Experiment
Jede Zahl unten stammt aus einem deterministischen Replay des letzten vollen Jahres auf Ethereum: sechs Uniswap-v3-Pools, ihr tägliches Swap-Volumen, die Liquidität, die darum konkurrierte, der Protokollgebühren-Switch ab dem genauen Tag, an dem jeder Pool ihn aktivierte, und der gemessene Just-in-Time-Anteil jedes Pools. Die Aqua-Seite beantwortet die zwei Fragen, die das Ergebnis tatsächlich entscheiden: Wie viel Flow hätte Routing an eine Strategie im eigenen Wallet gesendet, und wie viel davon hätten die eigenen Token bedienen können, sobald andere Strategien dasselbe Paar quotieren und ein einseitiger Tag ein Guthaben leert?
- Fenster
- 2025-07-01 bis 2026-07-01 UTC, Einstieg am ersten Tag, das gesamte Jahr gehalten
- Zwei Handelsplätze, eine Einlage
- Innerhalb des Uniswap-Pools vergütet jeder Swap die Position automatisch. Als Aqua-Strategie verdient die Einlage nur den Fluss, den das Routing an sie leitet, zur Gebühr, die die Strategie selbst quotiert
- Preisbereich
- Ein Bereich pro Paar, im Nachhinein so bemessen, dass er die gewichtete tägliche Swap-Spanne an 95% der Tage abdeckt (das gekoppelte Paar quotiert das Vierfache seiner medianen Tagesspanne), auf beiden Handelsplätzen identisch, damit der Vergleich den Handelsplatz isoliert und nicht die Bereichswahl
- Die ehrliche Klammer
- Jede Aqua-Zahl umfasst zwei Flow-Enden. Unten: nur der gemessene aggregator-geroutete Anteil des Volumens jedes Pools kann eine Wallet-Strategie sehen (10% bis 36% pro Pool). Oben: jede Order vergleicht Handelsplätze, bevor sie ausgeführt wird
- Zwei Wettbewerbszustände
- Einzige Strategie: das eigene Aqua-Orderbuch ist das einzige auf dem Paar, das obere Ende. Vollständig umkämpft: konkurrierende Strategien, die dieselbe Gebühr quotieren, halten ein Orderbuch so tief wie das des Pools, der Floor. Lebendiger Wettbewerb liegt zwischen den beiden, und es existieren noch keine Live-Daten pro Paar, um ihn genauer einzugrenzen
- Der Anteil aller
- Uniswap-Seite: der Protokollanteil an den LP-Gebühren ab dem Aktivierungstag jedes Pools (ein Viertel bei den 0,05%- und 0,01%-Pools, ein Sechstel bei den 0,30%-Pools) zuzüglich des gemessenen Just-in-Time-Anteils. Aqua-Seite: der DAO-Anteil an der Gebühr jeder Strategie (ein Viertel unterhalb der 0,12%-Grenze, ein Sechstel darüber)
- Nicht modelliert
- Gas, Rebalancing, Compounding und Intraday-Sequenzierung. Das Volumen und die konkurrierende Liquidität jedes Pools bleiben wie gemessen, sodass mehr Größe nie mehr Flow erfindet
Wer sammelt heute die Gebühren
Die eigene Geschichte der Pools zeigt, wer die Gebühren tatsächlich einsammelt. Wir haben jede jemals in den zehn Uniswap-v3-Pools auf Ethereum mit dem höchsten Lebenszeit-Volumen eröffnete Position gezählt: 348.993 Positionen Stand Juli 2026. Positionen von $10.000 oder weniger sind nach Anzahl die mit Abstand größte Gruppe, und zusammen sammelten sie weniger als ein Prozent von allem, was diese Pools je ausgezahlt haben. Die mediane kleine Position sammelte $10,84 über ihre gesamte Laufzeit. Der Rest dieser Seite zeigt, was dieselbe Einzahlung leisten kann, wenn die Token in einem Wallet bleiben und überall dort quotieren, wo sie passen.
Sechs Pools oder ein Wallet
Jetzt wird dasselbe Budget portfolio-förmig eingesetzt, genau so, wie ein vorsichtiger LP es verteilen würde. Die Uniswap-Form teilt $10.000 in sechs isolierte Einzahlungen von je $1.667 auf: ETH/USDC 0.05%, ETH/USDT 0.05%, USDC/USDT 0.01%, ETH/WBTC 0.30%, WBTC/USDT 0.30% und WBTC/USDC 0.30%. Die Aqua-Form hält dieselben $10.000 als vier Token-Guthaben von je $2.500 (ETH, USDC, USDT, WBTC) und quotiert alle sechs Paare daraus. Jedes Paar greift auf seine zwei Token-Guthaben zurück, sodass jedes hinter einem $5.000-Quote steht: $30.000 an stehenden Quotes aus denselben $10.000, weil die Token geteilt statt aufgeteilt werden. Dreimal so viele stehende Quotes ist das, was alles Folgende antreibt.
Sammelt das Quotieren von mehr Paaren aus demselben Wallet mehr Gebühren? Das Replay beantwortet das direkt. Beginne mit ETH/USDC allein, dann füge das nächstgrößte Paar hinzu, bis das Wallet alle sechs quotiert. Ein Paar, dessen Token bereits im Wallet liegen, teilt nichts auf – sein Flow ist also reiner Gewinn. Ein Paar, das einen neuen Token mitbringt, verteilt das Budget auf mehr Guthaben, und hier liegt es trotzdem vorne. Bei $10.000 sammelt das Sechs-Paar-Wallet 3,3-mal so viel wie das einzelne Paar am oberen Ende und 4,1-mal so viel auf dem Routers-Only-Floor. Der Multiplikator kümmert sich kaum darum, wer sonst noch die Paare quotiert: vollständig umkämpft halbieren sich beide Endpunkte, und sechs Paare sammeln immer noch 3,3-mal so viel wie eines.
Direktvergleich: $10.000 auf ETH/USDC
Ein Jahr zurück: $10.000 fließen in den ETH/USDC-0,05%-Pool und verdienen $456 bis $464 an Gebühren. ETH fiel über das Fenster um 34,7%, und nach Abzug der Neubewertung der Position behielt die Pool-Position $95 bis $103. Dieselben $10.000 als Aqua-Strategie, die genau dieselben 5 bps quotiert: als einzige Aqua-Strategie auf dem Paar $42 für das Jahr, wenn nur aggregator-gerouteter Flow sie je sah, und $410, wenn jede Order preisoptimiert wurde. Mit konkurrierenden Strategien, die ein Orderbuch so tief wie das des Pools halten, fällt das All-Flow-Ende auf $205 – etwa 44% der Pool-Position. Und der aggressive Unterbietungsansatz, zu dem viele zuerst greifen würden, eine Gebühr von 0,005%, verdiente weniger statt mehr: $22 bis $222 als einzige Strategie.
Warum verdient der aggressive Unterbietungsansatz weniger? Weil das Verdienen Gebühr mal Flow ist. 0,005% statt 0,05% zu quotieren gewinnt in diesem Replay mehr als fünfmal das geroutete Volumen, aber jeder geroutete Dollar zahlt zehnmal weniger. Und warum halbiert Wettbewerb den Ertrag? Weil eine Order, die Aqua erreicht, sich auf alle Orderbücher aufteilt, die das Paar quotieren – der eigene Anteil ist also die eigene Größe gegenüber dem gesamten Orderbuch des Handelsplatzes. Die beiden Enden des Aqua-Streifens sind eine Tatsache über Sichtbarkeit, die beiden Wettbewerbszustände eine Tatsache über Überfüllung. Die Realität liegt zwischen den Eckpunkten und bewegt sich in Richtung der starken, je mehr Flow preisoptimiert wird und solange wenige Strategien das Paar quotieren.
Eine Asymmetrie ist in diesen Zahlen bereits eingepreist. Der gemessene JIT-Anteil wird von der Pool-Seite abgezogen, und er hat kein Aqua-Äquivalent: ein Kursangebot lebt im eigenen Wallet, sodass es nichts gibt, das vor einem Fill eingeschoben werden könnte, und keinen Gebührenmoment, der verwässert werden könnte. Warum JIT-Sniping einer Aqua-Position nicht passieren kann.
Das Break-even-Gebührenfenster
Das Sweepen der Strategie-Gebühr von 0,1 bis 10 bps beantwortet die naheliegende Folgefrage: Gibt es eine Gebühr, bei der die Wallet-Strategie die Pool-Position direkt schlägt? Als einzige Strategie auf dem Paar: ja, und es ist ein Fenster, kein Punkt. Auf dem All-Flow-Ende verdiente jede Gebühr zwischen 1,2 und 4,82 bps mindestens die $464 der Pool-Position, und 3 bps verdienten am meisten: $727, ungefähr das 1,6-Fache des Pools. Auf dem Routers-Only-Ende holt keine Gebühr bei dieser Größe den Pool ein, und sobald konkurrierende Strategien das Orderbuch des Pools erreichen, tut es auch keine: Die vollständig umkämpfte Kurve erreicht einen Höchstwert von $287. Das Fenster ist ein oberes Ende, das besagt, dass die bindenden Einschränkungen Sichtbarkeit und Überfüllung sind, nicht die Preisgestaltung.
Das gewinnende Fenster ist kein Zufall dieses Pools. Jedes Gebührenniveau, auf dem konkurrierende Liquidität steht, ist eine Grenze: Quotiere unterhalb der Gebühr einer Venue und ihr Flow wird erreichbar, quotiere darüber und dieser Flow bleibt dort. ETH/USDC hat Tier-Pools bei 0,01%, 0,05%, 0,30% und 1,00%. Für eine kleine Strategie liegen die nützlichen Quotes daher zwischen dem 0,01%-Floor und dem 0,05%-Home-Tier – genau dort, wo das Sweep sein Fenster fand. Unterbieten unterhalb des günstigsten bestehenden Tiers macht den Flow keiner neuen Venue erreichbar. Es gibt nur die Rate preis.
Das Sechs-Paar-Jahr, wiedergegeben
Gebühren sind eine Hälfte des Ledgers. Neubewertung ist die andere Hälfte. Dieses Fenster war hart: ETH fiel um 34,7% und WBTC um 44,6%, sodass zweiseitige Liquidität auf beiden Venues gegenüber dem einfachen Halten der Token neu bewertet wurde. Nach Abzug dieser Neubewertung endete das aufgeteilte Orderbuch bei -$28 bis -$1 und das gemeinsame Wallet bei -$26 bis -$156. Das All-Flow-Ende der gemeinsamen Seite ist aus demselben Grund negativer, aus dem seine Gebühren größer sind: $30.000 an stehenden Quotes tracken dreimal die Neubewertung von $10.000 an Einzahlungen. Stehende Größe wirkt in beide Richtungen, und keine Venue-Wahl beseitigt die Marktrichtung.
Dieselbe Aufschlüsselung am oberen Ende der Skala zeigt, was Sättigung paarweise bewirkt. Bei $1B sammelt das gemeinsame Wallet als einzige Strategie auf fünf der sechs Paare mehr, bis zu 1,6-mal die Pool-Einzahlung auf ETH/USDC. Das kleinste Paar dreht um: am all-flow end sammelte die $166,7M USDC/USDT-Einzahlung $290.197 gegenüber $267.964 des $500M Standing Quote, weil ein größerer Quote keinen Flow erfassen kann, den der Pool nie gesehen hat. Vollständig umkämpft bleiben die Gesamtsummen etwa 5% vor dem aufgeteilten Orderbuch, während einzelne Paare in beide Richtungen gehen. Der routers-only floor liegt bei dieser Größe auf jedem Paar weit unterhalb des aufgeteilten Orderbuchs. Sichtbarkeit, nicht Preisgestaltung, ist die bindende Einschränkung an der Spitze.
Von $10K bis $1B
Dieselben zwei Formen wurden bei sechzehn Budgets wiedergegeben. Als einzige Strategie auf jedem Paar sammelt das gemeinsame Wallet bei $10.000 etwa 2,7-mal so viele Gebühren wie das aufgeteilte Orderbuch, noch 2,6-mal bei $1M, und komprimiert sich auf etwa 1,4x bei $1B, da die Gebührenerfassung gegenüber dem tatsächlich vorhandenen Flow sättigt. Vollständig umkämpft sammelt das Wallet bei $10.000 immer noch etwa 1,3-mal so viel wie das aufgeteilte Orderbuch und bleibt bei $1B etwa 5% vorne: Das Teilen behält seinen Vorteil, weil das aufgeteilte Orderbuch denselben Markt gegenübersteht. Das Break-Even-Fenster erzählt die Gebührengeschichte. Es bleibt bis etwa $25M stabil und verengt sich dann in Richtung des Pool-Tiers, wenn die Strategie den Großteil des Marktes ausmacht.
Die Zahlen mit diesen Einschränkungen lesen
- Dies ist eine historische Simulation, keine Live-Ergebnisse und kein Angebot zukünftiger Performance: ein Jahr, eine Chain, sechs Pools, Einstieg an einem Tag.
- Die Aqua-Seite verwendet ein Routing-Modell, keine aufgezeichneten Aqua-Fills: Jede Order wird so aufgeteilt, dass der All-in-Grenzpreis zwischen Pool und Strategie angeglichen wird (das Standardziel des Aggregators), wobei das Tagesvolumen als die beobachtete Anzahl von Swaps des jeweiligen Tages zum wiederhergestellten täglichen Spot eintrifft.
- Konkurrierende Aqua-Strategien werden in zwei berechenbaren Zuständen modelliert: keine, und ein Orderbuch so tief wie das des Pools zur gleichen Gebühr, pro-rata aufgeteilt (die Erwartung der Winner-takes-all-Auktion bei symmetrischen Quotes). Lebendiger Wettbewerb liegt zwischen den Zuständen und bewegt sich, wenn andere LPs kommen und gehen.
- Das untere Flow-Ende zählt nur das Volumen, das ein Swap-Aggregator nachweislich geroutet hat, eine Untergrenze: Solver- und Bot-Flow, der sich selbst über Handelsplätze hinweg optimiert, wird durch dieses Maß nicht erfasst. Das obere Ende lässt jede Order Handelsplätze vergleichen. Die Realität liegt zwischen den beiden.
- Quotes unterhalb des günstigsten bestehenden Tiers werden wie jede andere Gebühr modelliert, ziehen aber in Live-Märkten hauptsächlich Arbitrage-Flow an – die Art, die die Neubewertungsseite des Ledgers bereits gegenrechnet. Der Korridor zwischen den Tier-Grenzen des Paares ist der Bereich, in dem Unterbieten vertretbar bleibt.
- Tagesbars mit dem volumengewichteten p05-bis-p95-Span erfassen die Swaps, die jeden Tag berührt wurden, die volumengewichtete aktive Liquidität und den signierten Kauf-/Verkaufs-Volumensplit des Tages. Intraday-Sequenzierung und Einzelswap-Effekte werden herausgemittelt.
- Die modellierte Strategie ist ein langsames Kursangebot – statischer Preis, statische Gebühr, kein Repricing – und die Kosten, die ein solches Angebot durch Veralterung gegenüber Arbitrage-Fluss zahlt (Loss-versus-Rebalancing, innertägige adverse Selektion), werden nicht berechnet: Fills erfolgen zum wiederhergestellten Tages-Spot, während diese Kosten auf der Uniswap-Seite bereits in der gemessenen Historie eingebettet sind. Das Weglassen begünstigt die Aqua-Seite, daher sollten deren Zahlen eher am unteren Ende gelesen werden. Das Break-Even-Fenster reagiert am empfindlichsten, da ein Unterbot den arbitragelastigsten Fluss anzieht. Schnell-repricing-fähige Live-Strategien können diese Kosten senken, und diese Wiederholung modelliert sie nicht.
- Das Fenster ist ein stark fallender Markt (ETH -34,7%, WBTC -44,6%). Ein seitwärts oder steigender Jahresverlauf schreibt jede Netto-Zahl neu. Der Venue-Vergleich, nicht das Marktergebnis, ist der übertragbare Teil.
- Statische Positionen und statische Gebühren: kein Rebalancing, kein Compounding, keine Gebührenänderungen während des Fensters, kein Gas.
- Wallet-Guthaben sind endlich und werden täglich fortgeschrieben: Fills tauschen ein Token gegen das andere zum gemessenen Kauf-/Verkaufsmix des Tages, ein täglicher Hin-und-Rück-Flow finanziert sich selbst, und nur der netto einseitige Überschuss zieht das zahlende Guthaben herunter, begrenzt auf das, was das Wallet hält. Eine geleerte Seite hört auf zu füllen, bis der Flow dreht – genau wie das Produkt. Intraday-Sequenzierung innerhalb eines Tages ist auf dieser Granularität nicht beobachtbar.
- Die USD-Buchführung verwendet das eigene Stable-Leg jedes Pools. Der ETH/WBTC-Pool konvertiert über den volumengewichteten ETH/USD desselben Tages des größten Pools. Kein externer Preis-Feed fließt in die Berechnung ein.
- Die Live-Aqua-Mechanik (Resolver-Wettbewerb, Intent-Auktionen) ist reichhaltiger als dieses Flow-Modell. Das Modell hier ist bewusst das schlichteste vertretbare, und beide Enden werden mit dem Code ausgeliefert.
